Les taux donnent le tempo
La remontée des taux commence à se faire sentir sur les marchés actions. Pour en trouver le remède, encore faut-il en comprendre les causes. Car tous les taux ne racontent pas la même histoire. Les taux courts reflètent avant tout les décisions des banques centrales. Les taux longs racontent quant à eux une histoire beaucoup plus large, qui intègre les perspectives de croissance et d’inflation, bien sûr, mais également le risque politique et la confiance des investisseurs dans la soutenabilité des finances publiques.
Pour simplifier à l’extrême, gardons en tête une formule qui nous servira de fil rouge : un taux long peut être assimilé à une somme croissance potentielle + inflation anticipée + prime de terme. Cette prime de terme correspond au surplus de rendement demandé par un investisseur pour accepter de prêter sur une durée plus longue et supporter les incertitudes qui l’accompagnent. Ce rappel est essentiel pour comprendre ce qui se passe aujourd’hui. Sur les maturités longues, les niveaux atteints sont les plus élevés observés depuis 2011 en Allemagne, 2008 en France et au Royaume-Uni, 1996 au Japon et 2023 aux États-Unis. Et notre conviction est qu’ils pourraient poursuivre leur mouvement haussier.
En Zone Euro, le risque de dérapage des taux longs ne vient pas de la BCE
La BCE demeure extrêmement vigilante face au risque inflationniste et tout porte à croire qu’elle poursuivra son cycle de hausse des taux. Même si nous n’observons pas d’emballement de l’inflation sous-jacente, l’inflation énergétique (gaz et pétrole) est une réalité que la BCE ne souhaite pas ignorer. À ce titre, la hausse des taux courts, en anticipation d’un éventuel choc inflationniste futur ne fait guère de doutes. Mais l’autre partie de notre équation devient tout aussi importante : la prime de terme. L’Allemagne en offre probablement l’illustration la plus intéressante. Le pays qui avait fait de la discipline budgétaire l’une de ses marques de fabrique accepte désormais davantage de déficits, recourt à l’endettement et investit. Cette nouvelle politique a évidemment un prix sur le marché obligataire : la trajectoire budgétaire allemande se détériore et les investisseurs peuvent légitimement demander davantage de rendement pour financer cette dette supplémentaire. À ce changement budgétaire vient désormais s’ajouter une incertitude politique. La progression de l’AfD fait apparaître un risque nouveau dans un pays qui en était jusqu’ici relativement préservé. Le risque de voir le parti gouverner au niveau fédéral reste, à ce stade, très faible et il faut se garder de tout raccourci. Mais pour un marché obligataire, l’apparition même d’une nouvelle incertitude politique compte. Elle vient amplifier la pression déjà exercée par la dégradation de la situation budgétaire.
En France, le risque politique est encore plus présent. Les différentes hypothèses entourant la prochaine élection présidentielle obligent désormais le marché à intégrer des trajectoires budgétaires peu rassurantes, qui nourrissent la prime de terme.
Aux États-Unis, une question de confiance
La situation américaine est différente, mais tout aussi préoccupante. Commençons là encore par les taux courts. La Fed poursuit deux objectifs, le plein emploi et la stabilité des prix. Or, le taux de chômage reste inférieur au chômage structurel tandis que l’inflation publiée se situe encore 1,2 point au-dessus de la cible de 2 %. Il n’existe donc pas aujourd’hui de raison liée à l’emploi qui justifierait une baisse des taux, tandis que l’inflation continue de plaider en faveur d’une politique monétaire restrictive. Une hausse des taux dès septembre est ainsi en train de devenir le scénario central du marché.
Sur la partie longue de la courbe, le sujet devient plus complexe. Force est de constater qu’une part importante des actifs américains est détenue par des investisseurs étrangers. Le Japon et la Chine jouent notamment un rôle majeur sur la partie longue de la courbe américaine. Tant que la confiance demeure, cela ne pose pas de problème particulier. Mais lorsqu’elle s’érode, des sorties de capitaux peuvent apparaître. Cette matérialisation de la défiance des investisseurs participe à la hausse des taux longs. Les mouvements observés depuis février 2026 sur les titres du Trésor détenus par les investisseurs étrangers illustrent cette défiance naissante, qui constitue désormais un véritable sujet pour l’administration américaine.
À cela s’ajoute la question de la crédibilité institutionnelle. Les interrogations autour de la crédibilité de l’administration Trump ne sont pas neutres pour un investisseur qui accepte de financer les États-Unis pendant dix, vingt ou trente ans. Plus cette confiance est fragilisée, plus la rémunération exigée peut augmenter.
Un autre phénomène, plus récent, vient finir de compliquer encore l’équation. En effet, les émissions obligataires des grandes entreprises technologiques sont désormais en concurrence directe avec celles du Trésor américain. Pendant longtemps, la dette souveraine américaine bénéficiait d’un avantage presque naturel. Les entreprises devaient parfois offrir des spreads[1] suffisamment attractifs pour convaincre les investisseurs de préférer leur dette aux obligations souveraines américaines. Aujourd’hui, le mouvement semble s’inverser, en tout cas à court terme. Face aux besoins de financement considérables liés à l’Intelligence Artificielle, les grands acteurs du secteur technologique américain émettent massivement sur les marchés obligataires et certains investisseurs peuvent préférer désormais prêter à ces entreprises plutôt qu’au gouvernement américain. L’ordre de grandeur est particulièrement révélateur : les émissions de ces acteurs technologiques américains cette année sont supérieures aux émissions souveraines de l’Allemagne ou de la France. Ces entreprises deviennent donc de véritables concurrentes des États dans la course aux capitaux. Pour le Trésor américain, ce n’est évidemment pas une bonne nouvelle.
Le Japon rattrape le temps perdu
Le Japon connaît lui aussi un profond changement de régime. Pendant longtemps, un taux 10 ans proche de zéro était parfaitement cohérent avec une économie caractérisée par une croissance et une inflation elles-mêmes proches de zéro. Ce n’est plus le Japon d’aujourd’hui. Avec une croissance autour de 2% et une inflation d’au moins 2,5 %, la simple mécanique des fondamentaux pourrait théoriquement conduire à un taux 10 ans proche de 4-5%, avant même de prendre en compte la prime de terme. Or, les indicateurs avancés suggèrent que la croissance pourrait encore surprendre à la hausse… tout comme l’inflation. À cela s’ajoutent la relance budgétaire et l’augmentation de l’endettement. Là encore, les ingrédients sont réunis pour que la pression sur les taux longs perdure.
En zone euro, aux États-Unis comme au Japon, notre conviction est que les taux longs devraient continuer à monter. Reste maintenant à répondre à une seconde question : quel est le seuil de douleur de la hausse des taux pour le marché actions ?
Des taux longs proches du seuil de douleur pour les marchés actions
La théorie financière apporte une première réponse. La création de valeur d’une entreprise résulte de l’écart entre le rendement du capital qu’elle investit et le coût de ce capital. Lorsque les taux longs augmentent, le coût du capital progresse. À retour sur capital investi inchangé, la création de valeur diminue donc mécaniquement. Cela ne signifie pas qu’une entreprise cesse de créer de la valeur dès que les taux montent. Elle peut parfaitement compenser ce renchérissement du capital en améliorant ses profits et la rentabilité de ses investissements. C’est d’ailleurs notre scénario central et l’une des raisons pour lesquelles nous restons structurellement positifs sur les actifs risqués. La deuxième réponse se trouve dans les valorisations. L’une des méthodes les plus répandues pour estimer la valorisation d’une société consiste à actualiser ses flux de trésorerie futurs, selon la méthode des Discounted Cash Flows, ou DCF[2]. Plus le coût du capital utilisé pour actualiser ces flux est élevé, moins la valorisation est élevée. La hausse des taux longs vient donc mécaniquement peser sur la valorisation théorique des entreprises. Là encore, rien n’est irrémédiable. Des flux de trésorerie plus importants peuvent compenser un taux d’actualisation plus élevé. Toute la question est de savoir si ces flux de trésorerie progresseront suffisamment vite. C’est particulièrement important pour les grandes valeurs technologiques. Les hyperscalers [3]continuent en effet d’investir des milliards dans leurs infrastructures, notamment pour accompagner le développement de l’Intelligence Artificielle. Mais leur génération de trésorerie ne suffit plus à couvrir l’intégralité de ces investissements. Il faut donc financer la différence, soit en levant du capital, soit en émettant de la dette. Or, lorsque les taux montent, cette dette devient plus chère. La question n’est donc plus seulement de savoir combien les grands acteurs technologiques vont investir, mais si les rendements issus de ces investissements progresseront plus vite que leurs coûts de financement. C’est cet éventuel effet ciseau qu’il faut désormais surveiller.
Ce que les taux nous racontent
Les niveaux actuels observés sur les taux longs sont donc d’ores et déjà douloureux pour les marchés actions. Cela ne veut pas dire que les taux jouent déjà la musique du krach. Un taux américain à 10 ans autour de 4 % ou 4,5 % n’est pas idéal, mais il ne constitue pas en soi une catastrophe. Sur longue période , nous avons connu des niveaux sensiblement plus élevés. La vraie question est ailleurs. Elle consiste à comprendre pourquoi les taux montent.
S’ils progressent parce que la croissance est forte et que l’inflation accompagne cette vigueur économique, les entreprises peuvent bénéficier en parallèle d’une activité plus soutenue et de profits plus élevés. Le coût supplémentaire du capital peut alors être absorbé. L’histoire devient différente lorsque les taux montent parce que les investisseurs exigent une rémunération toujours plus importante pour financer des États davantage endettés, parce qu’ils s’interrogent sur leur trajectoire budgétaire ou parce que la confiance dans certaines institutions commence à s’éroder.
C’est précisément ce qui rend le mouvement actuel intéressant et inquiétant pour un certain nombre d’observateurs. Le problème est moins le niveau absolu des taux que ce qu’il révèle. Les niveaux actuels peuvent sembler élevés après plus d’une décennie de taux exceptionnellement bas, sans être extraordinaires dans une perspective historique. En revanche, la remontée des primes de terme en Europe, aux États-Unis et au Japon raconte un changement plus profond dans la manière dont les investisseurs appréhendent le risque souverain.
Pour les marchés actions, la suite dépendra donc avant tout de la croissance des séquences bénéficiaires, des dynamiques de révisions, et des perspectives distillées par les grandes sociétés cotées. Tant que les dynamiques de résultats permettent d’absorber la hausse du coût du capital, l’équation reste tenable. Si les révisions bénéficiaires venaient en revanche à s’essouffler alors que les taux longs poursuivent leur hausse, le rapport de force deviendrait nettement moins favorable.
C’est cette combinaison qui nous conduit aujourd’hui à adopter un positionnement un peu plus prudent sur les actions, sans pour autant basculer dans un scénario catastrophiste. Les taux donnent désormais le tempo – aux bénéfices, maintenant, de tenir le rythme.
Source : ODDO BHF. Données au 06/09/2026
Source : ODDO BHF, BCA Research. Données au 06/09/2026
Source : ODDO BHF, Deutsche Bank, Société Générale. Données au 06/09/2026
Source : ODDO BHF, Goldman Sachs. Données au 06/09/2026
Source : ODDO BHF, Gavekal, US Department of the Treasury. Données au 06/09/2026
Source : ODDO BHF, Jefferies. Données au 06/09/2026
Source : ODDO BHF, Société Générale. Données au 06/09/2026
Les performances passées ne présagent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.
[1] Spread : écart de rendement entre une obligation et un placement considéré comme sans risque de même maturité. Il rémunère notamment l’investisseur pour le risque de crédit pris sur l’émetteur.
[2] Discounted Cash Flows (DCF) : méthode de valorisation qui consiste à déterminer la valeur actuelle d’une entreprise à partir des flux de trésorerie qu’elle devrait générer dans le futur. Plus le taux utilisé pour actualiser ces flux est élevé, plus leur valeur présente diminue.
[3] Hyperscaler : Hyperscaler : grande entreprise technologique disposant d’infrastructures informatiques et de cloud capables de fonctionner à très grande échelle, notamment pour répondre aux besoins croissants en puissance de calcul liés à l’intelligence artificielle.
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