Le marché veut y croire
Entre choc énergétique, révolution de l’IA et perte de repères historiques
Les marchés financiers traversent une période singulière. Malgré des tensions géopolitiques persistantes, un choc énergétique majeur, des indicateurs macro-économiques qui marquent globalement le pas, et des politiques monétaires moins accommodantes, les actifs risqués continuent de progresser, en particulier aux États-Unis. Le marché semble aujourd’hui privilégier un scénario précis : celui d’un choc énergétique temporaire, d’une économie américaine suffisamment solide pour absorber les turbulences, et de la poursuite du super-cycle de l’intelligence artificielle, qui continue de soutenir les révisions de bénéfices, les marges, et le momentum des grandes valeurs technologiques américaines. Mais derrière cette résistance apparente, les lignes de fracture se multiplient.
Un choc énergétique mondial aux conséquences encore sous-estimées
Le conflit autour de l’Iran continue de désorganiser une partie du commerce mondial et des chaînes d’approvisionnement. Le détroit d’Ormuz, passage stratégique pour les flux énergétiques internationaux, demeure fortement perturbé : aucun navire ne traverse actuellement la zone sans risque d’attaque par drones. Cette situation affecte près de 20 % du pétrole mondial ainsi que 30-40 % des flux d’engrais, d’hélium et d’acide sulfurique. Les premiers impacts macroéconomiques commencent à apparaître. Aux États-Unis, plusieurs indicateurs avancés signalent un ralentissement progressif de l’activité, ainsi que l’apparition de tensions inflationnistes au-delà du seul coût de l’énergie.
L’ISM Services1 montre simultanément un affaiblissement de la croissance et une remontée des pressions sur les prix. Une combinaison particulièrement inconfortable pour les banques centrales, confrontées au risque de stagflation, à savoir une croissance plus faible couplée à une inflation plus élevée. Dans ce contexte, les banques centrales restent au mieux contraintes à une posture attentiste, malgré le ralentissement économique.
Les investissements IA soutiennent l’économie américaine… mais profitent tout autant à l’Asie
La croissance américaine continue d’être portée par le secteur technologique et les investissements massifs liés à l’intelligence artificielle. En 2025, les dépenses technologiques — logiciels, data centers2 et équipements informatiques — ont représenté près d’un point de PIB américain pour une croissance totale estimée à 2,2 %. En 2026, cette contribution pourrait atteindre 1,3 point de PIB soit une contribution proche de 70%. Ces chiffres illustrent le poids exceptionnel du cycle technologique dans l’économie américaine actuelle.
Mais cette lecture mérite d’être nuancée. Une partie importante de cette dynamique bénéficie en réalité à l’Asie. Les importations de composants nécessaires aux infrastructures d’intelligence artificielle — semi-conducteurs, équipements électroniques — neutralisent largement l’impact positif direct de ces investissements sur le PIB américain. Autrement dit, tant que les entreprises américaines continueront à investir massivement dans les centres de données liés à l’IA, les principaux bénéficiaires industriels resteront les fournisseurs asiatiques, notamment au Japon, à Taïwan et en Corée du Sud. Cette dynamique explique une partie importante de la forte performance récente enregistrée sur marchés actions asiatiques.
Banques centrales : un changement brutal des anticipations
Le marché obligataire a profondément révisé ses anticipations de mouvements de taux courts ces dernières semaines. Fin février, les investisseurs anticipaient encore trois baisses de taux de la Réserve fédérale américaine. Désormais, le marché n’en attend plus aucune. En Europe, le mouvement est encore plus spectaculaire : alors qu’une baisse de taux de la Banque Centrale Européenne était envisagée avant le déclenchement du conflit, les marchés anticipent désormais 3 hausses. Cette évolution traduit probablement une forme d’exagération des anticipations monétaires. En revanche, le message envoyé par les taux longs nous paraît plus préoccupant. Les marchés intègrent les dérapages budgétaires, les besoins massifs d’investissement publics, les multiples annonces de plans de relance non financés, et le risque d’un retour plus durable de l’inflation. Conséquence : la prudence reste de mise sur les maturités longues, en particulier au-delà de sept ans.
Crédit : des rendements facialement attractifs, mais une vigilance accrue sur le risque
Les marchés du crédit ont été marqués par un violent rebond initié début avril. Depuis début avril, les spreads3 se sont fortement resserrées, y compris sur les segments les plus risqués. Sur le high yield4 européen, les spreads se sont contractés d’environ 100 points de base5 sur les titres notés « B ». Sur l’Investment Grade6 européen, 64 % des souches obligataires affichent désormais des spreads plus serrés qu’avant le conflit. Malgré ce resserrement rapide, le crédit de qualité Investment Grade conserve un intérêt relatif grâce à des rendements attractifs. Sur les maturités comprises entre cinq et sept ans, les rendements avoisinent désormais 3,6 %, soit un niveau sensiblement supérieur au taux de dépôt de 2% de la BCE. Le segment investment grade à maturité courte ou intermédiaire nous apparaît ainsi plus attractif que le high yield, où les marchés semblent encore sous-estimer le risque futur de remontée des taux de défauts.
Actions américaines : une dynamique très solide, mais une hausse extrêmement concentrée
Les marchés actions américains continuent d’afficher une remarquable dynamique, portée par des publications d’entreprises supérieures aux attentes. Le consensus de marché attendait une croissance des bénéfices par action (BPA) de 12 % au premier trimestre 2026. Les résultats ressortent finalement au-delà de 25 %. Même après retraitement des éléments exceptionnels liés aux valorisations de certaines participations non cotées d’Alphabet et d’Amazon, la croissance des BPA reste proche de 16 %. Il convient néanmoins de noter que la progression des marchés américains repose donc sur un nombre très limité de valeurs. Seulement 35 % des sociétés du S&P500 surperforment aujourd’hui l’indice sur trois mois glissants. Les indices évoluent à proximité de leurs sommets historiques alors même qu’une grande partie des actions qui les composent restent éloignées de leurs plus hauts sur 52 semaines. Cette concentration extrême de la performance sur les grandes capitalisations technologiques constitue un paramètre central à prendre en compte dans le positionnement des portefeuilles.
Pourquoi la potentielle bulle technologique n’a pas encore éclaté ?
Malgré ces excès apparents, plusieurs indicateurs suggèrent que le cycle technologique n’a pas encore atteint le point de rupture observé lors de la bulle internet des années 2000. Le rendement réel du capital investi des entreprises américaines (ROIC) demeure aujourd’hui à des niveaux historiquement élevés tandis que le coût du capital reste relativement modéré. Le différentiel entre ces deux indicateurs — autrement dit l’écart entre la rentabilité des investissements et leur coût de financement — reste encore largement positif, autour de 70 points de base. Ce différentiel, appelé spread de Wicksell7, demeure aujourd’hui suffisamment élevé pour continuer à soutenir les investissements massifs dans l’intelligence artificielle. Autre élément rassurant : après deux décennies de stagnation, la production nette d’électricité aux États-Unis commence enfin à augmenter, condition indispensable au développement des infrastructures d’intelligence artificielle.
Europe : une dynamique toujours fragile
En Europe, la saison de publication du premier trimestre 2026 apparaît plus fragile qu’en première lecture autour de +9%. Les résultats ont été soutenus par le secteur des financières et celui de l’énergie. En excluant ces deux secteurs, la croissance des BPA ressort à -2%. Plusieurs facteurs continuent de pénaliser les marchés européens : un choc énergétique potentiellement plus durable ; un euro fort ; une BCE en passe de devenir plus restrictive ; une dynamique bénéficiaire affaiblie ; des valorisations peu attractives ; une fragmentation politique persistante ; un risque lié aux droits de douane, ou encore la remise en question des plans d’investissement massifs annoncés il y a plusieurs trimestres. Dans ce contexte, l’Europe peine à retrouver un véritable moteur structurel de surperformance.
Un marché toujours optimiste, mais le niveau d’exigence augmente
À ce stade, les marchés continuent de privilégier un scénario favorable composé d’un conflit géopolitique contenu, d’un choc énergétique transitoire, d’un ralentissement économique sans rupture, et d’une poursuite durable du cycle de croissance lié à l’intelligence artificielle. Pour l’instant, les faits donnent globalement raison à ce scénario : les résultats des entreprises restent solides, les flux actions demeurent orientés vers les marchés financiers et les véritables catalyseurs baissiers restent absents. Mais plus les marchés adhèrent à ce scénario idéal, plus le niveau d’exigence augmente. La moindre déception peut alors rapidement devenir une source de volatilité importante.
1 ISM Services : indicateur avancé publié aux États-Unis qui mesure l’activité du secteur des services.
2 Data centers : centres de données informatiques permettant le stockage et le traitement massif des données.
3 Spread : écart de rendement entre deux obligations ou catégories de dettes, reflétant la prime de risque demandée par les investisseurs.
4 High yield : obligations d’entreprises plus risquées offrant des rendements plus élevés.
5 Point de base : unité représentant 0,01 %. Ainsi, 100 points de base correspondent à 1 %.
6 Investment grade : obligations émises par des entreprises considérées comme financièrement solides.
7 Spread de Wicksell : écart entre la rentabilité du capital investi et son coût de financement.
Source : ODDO BHF, Goldman Sachs. Données au 10/05/2026
Source : ODDO BHF, Gavekal. Données au 10/05/2026
Source : ODDO BHF, JP Morgan. Données au 10/05/2026
Source : ODDO BHF, BoAML. Données au 10/05/2026
Source : ODDO BHF, Morgan Stanley. Données au 10/05/2026
Source : ODDO BHF, BCA Research. Données au 10/05/2026
Source : ODDO BHF, Deutsche Bank, Gavekal. Données au 10/05/2026
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