Der US-Dollar hat deutlich Federn gelassen. Um den Jahreswechsel wurde die vermeintlich einzigartige Stärke der US-Wirtschaft mit neuen Allzeithochs an den Aktienmärkten und einem 2 ¼ -Jahres-Hoch des US-Dollars an den Devisenmärkten gefeiert. Nach der Amtsübernahme durch Donald Trump hat sich das Hochgefühl allerdings rasch verflüchtigt. Da sind zum einen die von der Handelspolitik ausgehenden wirtschaftlichen Risiken für die USA. Da ist aber auch die Haushaltspolitik, mit der sich der trendmäßige Anstieg der staatlichen Verschuldung weiter zu verschärfen droht. Da sind Forderungen des Weißen Hauses nach niedrigeren Zinsen und mehr Einfluss der Regierung auf die Geldpolitik der Fed. Da stehen die Drohung mit mehr oder minder willkürlichen Zusatzsteuern auf US-Einkommen, Anlagen und Investitionen von Ausländern (One Big Beautiful Bill Act, Änderung von Section 899 des Internal Revenue Codes) im Raum. Und schließlich gibt es noch das Konzept des Vorsitzenden des Council of Economic Advisers zur Zwangsumwandlung von ausländischen Währungsreserven in unverzinsliche, nicht handelbare hundertjährige Anleihen (Mar-a-Lago Accord).

Kein Wunder also, dass das Vertrauen in den US-Dollar gelitten hat. Angesichts der beschriebenen Entwicklungen verlor die US-Währung gegenüber dem Euro im bisherigen Jahresverlauf rund 10 Prozent ihres Wertes; der Euro verteuerte sich von 1,035 Dollar zu Jahresbeginn auf zuletzt 1,152 Dollar pro Euro (Stand: 18.6.2025). Diese Abwertung hinterlässt ihre Spuren in den Portfolios der europäischen Anleger, die in US-Dollar-Wertpapieren investiert sind. Denn für den Euro-basierten Anleger ist die Performance dadurch natürlich nochmals schlechter als der Blick auf die ohnehin schwache Entwicklung der US-Aktienindizes – in den Medien meist in US-Dollar ausgewiesen – erwarten lässt.

Angesichts der Währungsrisiken kommt von Anlegern oft die Frage, ob nicht das Währungsexposure – im Endeffekt also der Anteil der US-Dollarpapiere – reduziert werden müsste. Wir sind allerdings sehr zurückhaltend, wenn es darum geht, Allokationsentscheidungen von Wechselkursüberlegungen abhängig zu machen. Zum einen sind Prognosen von Wechselkursentwicklungen notorisch unsicher. Zahlreiche wissenschaftliche Analysen legen den Schluss nahe, dass der Versuch, systematische Währungsgewinne erzielen zu wollen, eine heikle Anlagestrategie ist.1)

Zum anderen ist zu berücksichtigen, dass die Wechselkursentwicklung speziell bei international aufgestellten Unternehmen in die Entwicklung von Umsätzen, Kosten und Gewinnen einfließt. Unternehmen wie Microsoft oder Alphabet beispielsweise erzielen einen nicht geringen Teil ihrer Einnahmen in Euro. Umgekehrt erzielen europäische Unternehmen wie SAP oder Schneider Electric nennenswerte Teile ihrer Umsätze in US-Dollar. Eine Dollarabwertung beispielsweise bedeutet zunächst einmal, dass sich der Aktienkurs in Euro gerechnet schwächer entwickelt als der Aktienkurs in US-Dollar. Gleichzeitig bedeutet die Abwertung des Dollars, dass die in Euro erzielten, aber in Dollar ausgewiesenen Umsätze und Gewinne des Unternehmens höher ausfallen als zuvor. Dies unterstützt tendenziell den Aktienkurs in Dollar. Kurzum: In der modernen Welt, in der Unternehmen in vielen Märkten aktiv sind, ist die Reaktion eines Anlegers auf mögliche Veränderungen im Wechselkursgefüge alles andere als trivial.

Gerade langfristig orientierte Anleger sollten nach unserer Überzeugung Wechselkursentwicklungen nicht hinterherlaufen. Vergleicht man beispielsweise den MSCI Welt-Index über die letzten 20 Jahre, lag die jährliche Rendite (Total Return, netto) im Durchschnitt bei 8,9 Prozent, wenn man in US-Dollar rechnet. Rechnet man in Euro, kommt man im genannten Zeitraum auf eine durchschnittliche Rendite von 9,3 Prozent. Schaut man auf einen Zeitraum von 10 Jahren, lag die Dollar-basierte jährliche Rendite mit durchschnittlich 9,9 Prozent etwas höher als die Euro-basierte mit 9,6 Prozent (alle Angaben für Zeiträume bis Ende Mai 2025).

So nah, wie die durchschnittlichen Wertentwicklungen über die langen Zeiträume beisammen liegen, so unterschiedlich können sie in der kurzen Frist sein. Grafik 1 zeigt die Wertentwicklungen über jeweils 12 Monate, von Ende Mai eines Jahres bis Ende Mai des folgenden, für den MSCI Welt (Net Total Return) in US-Dollar und in Euro. In 12 der 20 betrachteten Zwölfmonats-Zeiträume geht die Wertentwicklung um mindestens 5 Prozentpunkte, teils deutlich mehr, auseinander.

Grafik 1: Wertentwicklung des MSCI Welt in % über 12 Monate zum 31.5. jeden Jahres, 2006 – 2025, in US-Dollar und in Euro

Aus den oben dargelegten Gründen, zum einen die schlechte Prognostizierbarkeit von Wechselkursentwicklungen, zum anderen die auf lange Sicht tendenziell gegenläufigen Auswirkungen von größeren Wechselkursverschiebungen auf die Ertragslage international agierender Unternehmen, berücksichtigen wir Wechselkursänderungen in der Anlagepolitik nur eingeschränkt. Nach unserer Überzeugung ist es für einen nicht an Spekulation interessierten, langfristig orientierten Anleger erfolgversprechender, Unternehmen nach der Qualität ihres Geschäftsmodells, ihrer Rentabilität und ihrer langfristigen Ertragsperspektiven auszuwählen. Dann wird die Währung, in der die Aktie notiert wird, zweitrangig.

Stephan Rieke und Christian von Hiller

1) Beispielhaft: Barbara Rossi (2013), Exchange Rate Predictability, Journal of Economic Literature 51(4) oder auch C. Burnside, M. Eichenbaum, C, Kleshchelski, S. Rebelo (2006), The Returns to Currency Speculation, NBER Working Paper 12489

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